Aga Läti turul pole ju käivet? Kui osta, kuidas siis pärast lahti saab?
Seal on jah nii, et kes sees see sees ja kes väljas see väljas. Ma arvan neil on plaan kasvatada maht piisavalt suureks, et jõuda oma toodete kollektsiooniga mõne suure kolli radariekraanile ja siis võetakse kogu kupatus üle.
Ettevõttel head kasvu väljavaated, aga sellest hoolimata on IPO pisut liiga agressiivselt hinnastatud.
Spekulatiivsetel ja/või portfelli hajutamise kaalutlustel võib mitte liiga suurte summadega IPOs osalemine olla siiski mõistlik.
Disclaimer: ei ole ise veel 100% otsustanud (kui osalen, siis esialgselt planeeritust väiksemas mahus).
Madara puhul on tegemist tugeva väike-ettevõttega, millel on perspektiivi kasumit järgnevate aastate jooksul oluliselt kasvatada. Väikeinvestori seisukohast on aga kahjuks tegemist pigem liialt agressiivselt hinnastatud IPOga nii lühiajalisest kui pikemaajalisest vaatest, mis ka optimistlike stsenaariumite korral väga suurt tootlust ei paku. Varasemate näidete varal võib IPO pigem väikeste summadega (mitte sajad tuhanded) pakkuda piiratud riskiga mõistlikku lühiajalist tootlust. Kes optimistlikult ettevõtte kasumi kasvu nägemust usub/jagab ning otsib oma portfellis täiendavat kohta kuhu kapitali aastateks parkida siis ka sellisel juhul võib olla tegemist mõistliku investeeringuga sest suurusjärgus 10% aastast kasvu järgneva kolme aasta jooksul tundub täiesti usutav.
Järgneb üsna pikk tiraad sellest kuidas ma nende kahe mõtteni jõudsin:
Väga hea ettevõte aga esmapilgul agressiivselt hinnastatud
Madara on väga hea ettevõte, millel on arvestatavalt tugevad brändid ja motiveeritud, entusiastlikud ning turunduses väga pädevad võtmeisikud. Ettevõtte asutajad (juhid) on eelnevatel aastatel vedanud väga tugevat kasvu ja ma ei kahtle nende võimekuses ka järgnevate aastate jooksul tugevat kasvu näidata. Kuigi hetkel on veel tegemist suhteliselt väikese ettevõttega on tehtud investeeringud modernsesse tootmisvõimsusesse ning asjaolu, et ettevõttel ei ole väga pangalaenu tähendab, et juhul kui leitakse mõni sobilik ülevõtmise kandidaat (kuigi ettevõte toonitas, et hetkel ei ole midagi radaril) või kui nõudlus kasvab oodatust kiiremini ning on vaja tootmist laiendada, siis on olemas võimekus selle teostamiseks, ehk eksisteerivad tingimused mis võimaldaks kasumi kasvul kujuneda oodatust suuremaks. Igal juhul tundub täiesti usutav, et ettevõte suudab järgnevatel aastatel nii käivet kui kasumit jõudsalt kasvatada.
Samas IPO hinnastamine tundub tõesti pisut agressiivne - 530k aktsiat hinnaga EUR 6.25 suurendaks kogu aktsiate arvu 3.75m aktsiale ning annaks kogu ettevõtte (equity) turuväärtuseks EUR 23.4m. Viimase 12 kuu puhaskasum on EUR 1.239m ehk P/E 18.9x. Tõsi, terve 2017 aasta normaliseeritud (kui IPO kulusid mitte arvestada) kasum võiks eelduslikult olla ehk ca EUR 1.5m, siis ettevaatav normaliseeritud P/E oleks 15.4x ehk mitte enam üle mõistuse kallis (eeldades ca 20%-list puhaskasumi marginaali, nagu 2017 H1, ning juhtkonna poolt antud EUR 7.6m käibe indikatsiooni).
Kui lisaks esmapilgul pigem kõrgetele kasumi suhtarvudele siia juurde lisada veel eeldatavalt vaid 1.3%line dividendi [b]bruto[/b]tootlus siis kindlasti ei ole tegemist hinnatasemega, mille peale investorid tormi jookseksid (prospektis viidatud, et varasemalt ettevõte maksnud neljandiku aasta kasumist välja dividendidena; 2017 eeldatav IPO järgne kasum võiks olla ca EUR 1.2m ehk DPS 0.08). Ehk IPO hinnatase sõelub kohe välja teatud osa investoritest, kes pärast esmast suhtarvudele otsavaatamist ei vaevu enam ettevõttesse edasi vaatama ja loobuvad IPOs osalemisest. Vaata Lauvinshi kommentaari üleval.
Tegemist on selgelt kasvu case'iga ning kõrge omakapitali tootlusega äriga ning sellest vaatest võivad kõrgemad P/E suhtarvud isegi õigustatud olla. Ka sarnane dividenditootlus pole midagi ennekuulmatut. Ka Olainfarm kauples veel mõned aastad tagasi stabiilselt ca 2%se dividendi brutotootluse peal ning ka Linda Nektar ja HansaMatrix on selles suhtes sarnased kaasused.
Tekib pigem küsimus, et kas ettevõte ei ole IPO käigus juba õiglaselt hinnastatud, ehk kas riski võtvatele investoritele on ka mingit tootluse potentsiaali sisse jäetud või mitte. Ja eriti veel arvestades pigem ettevõtte väiksusest madalaks kujunevat likviidsust järelturul.
Kuna a) väikeinvestori seisukohast on reeglina puhaskasum ning P/E suhtarv kõige olulisemad väärtuse näitajad ning b) käive ja puhaskasum on kaks peamist näitajat, mis on ettevõtte kohta kõige pikemalt kättesaadavamad ning c) nõuab kõige vähem agregeeritud eeldusi (sisuliselt vaid käibe kasv ja kasumi marginaal), siis kogu järgnev mõttekäik on ka vaid sisuliselt P/El põhinev.
Kas eeldatav kasv õigustab IPO hinda?
Kuna tegemist on nii story kui hinnastamise põhjal väga selgelt kasvu case'iga, siis võiks võtta vähemalt kolme aastase vaate ehk mõtiskleda kus kohas ettevõtte 2020 tulemused ja väärtus olla võiksid.
Käive. Ettevõtte enda indikatsioonide põhjal võiks käive 2017 ja 2018 aastatel kasvada ca 30% ning olla vastavalt EUR 7.6m ja ca EUR 10m. Arvestades varasemaid kasvumäärasid tundub täiesti teostatav tase. 2014, 2015 ja 2016 aastatel kasvas käive vastavalt 29.5%, 38.7% ja 39.7% ning H1 2017 käive kasvas samuti 37.8%. Viimase nelja aasta jooksul (2012->2016) on keskmine aastane käibe kasvumäär (CAGR) olnud 32.4%.
Pikemat prognoosi ei ole ettevõtte juhtkond välja öelnud, aga kuna 2018 aastaks kasvab käive eelduslikult juba ettevõtte jaoks üsna kõrge EUR 10m peale (pea 2x rohkem kui 2016 aasta 5.9m käive), siis võiks eeldada, et käibe kasvu protsentuaalne määr jääb 2018 aastale järgnevatel aastatel 30%st mõnevõrra madalamaks. Teisest küljest pole ka alust eeldada, et käibe kasv järsku peatub ning kui suuri ootamatusi ette ei tule, siis tundub realistlik, et ettevõte 2020 aasta käive võiks olla EUR 15m.
Kasumlikkus ja kasum. Vahemikus 2013-2016 oli ettevõtte puhaskasumi marginaal stabiilselt ca 13.7% (v.a. 2015 kui langes 10.7% peale). Kuid 2016 H2 ja eriti 2017 H1 hüppas kasumlikkus vastavalt 16.1% ja 19.9% peale. Eeldatavasti on suurem osa sellest tõusust tulnud uue tootmise live'i minekuga seotud efektiivsuse kasvust. Samas oleks liialt naiivne täielikult ignoreerida teatava IPO eelse window dressingu võimalust.
Ehk et viimase poole aasta jooksul saavutatud 20% puhaskasumi marginaal võib osutuda pikas perspektiivis pisut liiga optimistlikuks. Samas pigem reaalne, et tulenevalt varasemalt tehtud investeeringutest (uus tootmine) kujuneb see 2013-2016 aastate ca 13-14% tulemusest kõrgemaks. Ehk 18% võiks olla selline ettevaatlikum/realistlikum ootus. Ning kes optimistlikum võib eeldada ka 20% ja kõrgemat kasumlikkust. Sellise lihtsate eelduste põhjal võiks 2020 puhaskasumiks kujuneda 2.7m EUR (optimistidele EUR 3.0m).
Väärtus. Kuna võib eeldada, et kasumi kasvutempo väljavaated pärast 2020 aastat on mõnevõrra madalamaks jäänud, siis võib eeldada, et see muutus peegeldub ka sellel ajahetke ettevaatava P/E suhtes. Kui IPO valuatsiooni 2017 ettevaatavat 15.4x P/E taset benchmarkiks võtta, siis sellest peaks kindlasti madalamaks jääma. Tunnetuslikult võiks vahemik 12-14x olla mõistlik.
Ehk realistlikult võiks Madara turuväärtus olla kolme aasta pärast vahemikus EUR 32.4-37.8m (optimistlikult EUR 42m) ning arvestades full dilutionit (hetkel teada juhtkonna motivatsioonipaketi raames plaan emiteerida 25.6k aktsiat) võiks siis aktsia hinnad olla kolme aasta pärast vastavalt EUR 8.6-10.0 (EUR 11.1). Aktsia hinna kasv IPO hinnast 6.25 võiks siis olla vastavalt 37-60% (opt: 78%). Aga kuna tulemused on ca 3 aasta kaugusel, siis teeb see lihtsustatult võttes investeeringu keskmiseks aastaseks kasvuks vastavalt 11-17% (opt 21%). Pisut dividende aastas juurde teeb pilti küll pisut ilusamaks, aga mitte oluliste suurusjärkude võrra.
Kui ka dividendid arvesse võtta, siis 3 aasta pärast EUR 8.60 aktsia hinna puhul oleks Madara fundamentaalsetest kaalutlustest (ja eeldusel, et aktsiad õnnestuks turul ilma suuremate probleemideta realiseerida) lähtudes sobilik investeering investorile, kelle aastane tulunorm on madalam kui 9.5%. Teisel puhul (hind EUR 10.0) tulumäär alla 13,65% ning optimistlikumal puhul alla 16,6%.
Kokkuvõtvalt on lihtsatel eeldustel põhinev fundamentaalne hinnang, et suhteliselt optimistliku stsenaariumi korral on ettevõtte IPO hinnastatud suhteliselt õiglase väärtuse tasemel - täiendavat tõusuruumi fundamentaalsetel kaalutlustel oodata ei ole kuid investeeritud kapital peaks aastate jooksul siiski kasvama. Iseasi, kas alla EUR 10m käibega Läti first north ettevõtte (mis saab ilmselt olema suhteliselt madala likviidsusega) puhul 16,6%-line tulumäär isegi liiga konservatiivne ei ole. Kohaliku väikeinvestori seisukohalt leidub ilmselt 10-20% aastase tootlusega samaväärse või madalamagi riskitasemega investeeringuid. Nii et ka pisut pikemas horisondis ei ole Madara IPO väikeinvestori vaatenurgast üleliia konkurentsivõimeline.
Miks võiks IPOs osalemist siiski kaaluda?
Kuigi IPO paistab nii lühiajalist kui pisut pikemaajalist perspektiivi arvesse võttes fundamentaalsest seisukohast kallis siis turu nõudlus ja pakkumine võivad aeg-ajalt ebaratsionaalsed olla ning see võib pakkuda lühiajalisi spekulatiivseid võimalusi.
Eriti arvestades asjaolu, et downside on pigem piiratud. Kui kogu turg (nii aktsia- kui looduskosmeetika turg) just kokku ei kuku, siis ettevõtte seisukohast on IPOs osalemise riskid suhteliselt piiratud. Pärast IPOt on ettevõtte aktsionärid kas ettevõtte asutajad või IPOs osalejad. Esimesed ei paista olevat huvitatud ettevõttest väljumisest (lühiajaliselt ka lock-up) ning teised ei ole mõistlikel majanduslikel kaalutlustel huvitatud aktsiate müügist alla IPO hinna. Peamine downside on eelkõige seotud alternatiivkuluga (kui aktsiatest ei saa madala likviidsuse tõttu lühiajaliselt lahti ning seetõttu jäävad parema tootlusega investeeringud tegemata).
Paralleele võiks otsida viimase 2 aasta jooksul LHV poolt börsile toodud mõnevõrra sarnase profiiliga ettevõtetest - Linda Nektar ja HansaMatrix. Kõigi kolme ettevõtte puhul (sh Madara) iseloomustab pakkumist pigem suhteliselt kõrge hind (näiteks jooksva aasta P/E põhjal), puhtalt tuleviku kasvu suunatud investeerimis-case, suhteliselt madal tootlusega dividendid (ca 1-2%) ning väga madal likviidsus.
Kui võtta kauplemise alguse turuväärtus emissiooni väärtuse proxyks, siis Linda Nektari alustas kauplemist emissioonile eelnenud viimase lõppenud aasta 17.6 kordselt kasumilt ja kui nüüd tagant järele targana hinnata, jooksva emissiooni aasta ettevaatava P/E (tegelikult ei olnud ettevaatav, sest konkreetset kasuminumbrit tol hetkel veel ei eksisteerinud) 13,0x tasemelt. HansaMatrixi puhul olid samad P/E numbrid vastavalt 6.4x ja 12.6x.
Hoolimata madalast likviidsusest on turul siiski tehinguid toimunud ning nii Linda Nektari kui HansaMatrixi puhul on hiljem LHV ka aktsiatele turutegijaks tulnud, mis tähendab, et teatav likviidsus siiski on olemas. Kui taas võtta kauplemise alustamise hind emissiooni hinna Proxyks, siis esimese kuue kuu jooksul oli Linda Nektarist võimalik väljuda vähemalt 10%-lise tootlusega (ehk aastabaasil vähemalt 21% tootlus) kokku EUR 3.6k mahus (ehk sisuliselt null likviidsus +10% tootlusel). HansaMatrixi puhul oli tulemus parem ja esimese kuue kuu jooksul oli vähemalt 10%lise tootlusega võimalik väljuda ca EUR 146.4k mahus (jättes välja ühe EUR 384.3k blokktehingu).
Likviidsus. erinevatel põhjustel (suhteliselt väike ettevõte, first north turg, pigem väike investorite ring) võib eeldada et esimese hooga ei kujune Madara aktsia likviidsus börsil sarnaselt Linda Nektari ja HansaMatrixiga väga kõrgeks. Samas on ka paar väga selget võtmeerinevust miks Madara likviidsus nendest kahest paremaks võiks kujuneda. Esiteks, Madara puhul on tegemist avaliku pakkumisega samas kui Linda Nektari ja HansaMatrixi puhul oli tegemist suunatud pakkumistega ning sellele järgnenud aktsiate noteerimisega (ehk võimalike investorite ring oli juba eos kitsam). Teiseks, tegemist on ettevõttega mille toode on suunatud lõpptarbijale ja Madara nimi on kohalikule väikeinvestorile tuttav, erinevalt Linda Nektarist või HansaMatrixist.
Valuatsiooni võrdluses on käesolev Madara IPO selgelt kallim (eeldatav jooksva aasta ettevaatav P/E ca 19.2x) ning sellest tulenevalt võiks tõusupotentsiaal olla ka Linda Nektarist ja HansaMatrixist madalam. Kui üks silm kinni pigistada ja sellest asjaolust optimistlikult mööda vaadata (ning kõik fundamentaalsed argumendid samuti kõrvale heita) ja eeldada, et Madara likviidsus saab olema kõrgem kui HansaMatrixil, siis võiks eeldada, et esimese kuue kuu jooksul võiks Madarast rohkem kui 10%-lise tootlusega väljuda kokku rohkem kui EUR 150k mahus. Kui hästi läheb siis ehk isegi EUR 200-300k mahus. Aga seda tuleks võtta kui väga subjektiivset kõhutunde hinnangut.
Osaline emissioon ja suurem pott. Juhul kui turul ei ole pakutud valuatsioonil piisavalt huvi toimub alamärkimine (mis tundub IPO hinda arvestades tundub täitsa võimalik stsenaarium). Näiteks, kui eeldada, et pakkumine märgitakse täis vaid 30% ulatuses ning ettevõte otsustab ka selles mahus aktsiad emiteerida ja proportsionaalselt pakkumises kirjeldatud mahus, siis kuulub emissioonis osalenud aktsionäridele proportsionaalselt suurem osa ettevõttest. Sellisel juhul paraneb ülal toodud eeldustel arvutatud keskmine aastane vara väärtuse kasv juba vahemikkudesse 15-21% (opt: 26%). Dividendidega arvestatult nõutavad tulumäärad vastavalt stsenaariumitele (2020 Kasum EUR 2.7m ning P/E 12x, 14x; Optimistlik Kasum EUR 3,0m ning P/E 14) 12,3%, 16.6% ning 19.6%.
Kokkuvõtvalt on tegemist tugeva väike-ettevõttega, millel on perspektiivi kasumit järgnevate aastate jooksul oluliselt kasvatada. Väikeinvestori seisukohast on aga kahjuks tegemist pigem liialt agressiivselt hinnastatud IPOga nii lühiajalisest kui pikemaajalisest vaatest. Varasemate näidete varal võib IPO pigem väikeste summadega (mitte sajad tuhanded) pakkuda piiratud riskiga mõistlikku lühiajalist tootlust. Kes optimistlikult ettevõtte kasumi kasvu nägemust usub/jagab ning otsib oma portfelli täiendavat kohta kuhu kapitali aastateks parkida siis ka sellisel juhul võib olla tegemist mõistliku investeeringuga sest suurusjärgus 10% aastast kasvu järgneva kolme aasta jooksul tundub täiesti usutav.
Spekulatiivsetel ja/või portfelli hajutamise kaalutlustel võib mitte liiga suurte summadega IPOs osalemine olla siiski mõistlik.
Disclaimer: ei ole ise veel 100% otsustanud (kui osalen, siis esialgselt planeeritust väiksemas mahus).
Madara puhul on tegemist tugeva väike-ettevõttega, millel on perspektiivi kasumit järgnevate aastate jooksul oluliselt kasvatada. Väikeinvestori seisukohast on aga kahjuks tegemist pigem liialt agressiivselt hinnastatud IPOga nii lühiajalisest kui pikemaajalisest vaatest, mis ka optimistlike stsenaariumite korral väga suurt tootlust ei paku. Varasemate näidete varal võib IPO pigem väikeste summadega (mitte sajad tuhanded) pakkuda piiratud riskiga mõistlikku lühiajalist tootlust. Kes optimistlikult ettevõtte kasumi kasvu nägemust usub/jagab ning otsib oma portfellis täiendavat kohta kuhu kapitali aastateks parkida siis ka sellisel juhul võib olla tegemist mõistliku investeeringuga sest suurusjärgus 10% aastast kasvu järgneva kolme aasta jooksul tundub täiesti usutav.
Järgneb üsna pikk tiraad sellest kuidas ma nende kahe mõtteni jõudsin:
Väga hea ettevõte aga esmapilgul agressiivselt hinnastatud
Madara on väga hea ettevõte, millel on arvestatavalt tugevad brändid ja motiveeritud, entusiastlikud ning turunduses väga pädevad võtmeisikud. Ettevõtte asutajad (juhid) on eelnevatel aastatel vedanud väga tugevat kasvu ja ma ei kahtle nende võimekuses ka järgnevate aastate jooksul tugevat kasvu näidata. Kuigi hetkel on veel tegemist suhteliselt väikese ettevõttega on tehtud investeeringud modernsesse tootmisvõimsusesse ning asjaolu, et ettevõttel ei ole väga pangalaenu tähendab, et juhul kui leitakse mõni sobilik ülevõtmise kandidaat (kuigi ettevõte toonitas, et hetkel ei ole midagi radaril) või kui nõudlus kasvab oodatust kiiremini ning on vaja tootmist laiendada, siis on olemas võimekus selle teostamiseks, ehk eksisteerivad tingimused mis võimaldaks kasumi kasvul kujuneda oodatust suuremaks. Igal juhul tundub täiesti usutav, et ettevõte suudab järgnevatel aastatel nii käivet kui kasumit jõudsalt kasvatada.
Samas IPO hinnastamine tundub tõesti pisut agressiivne - 530k aktsiat hinnaga EUR 6.25 suurendaks kogu aktsiate arvu 3.75m aktsiale ning annaks kogu ettevõtte (equity) turuväärtuseks EUR 23.4m. Viimase 12 kuu puhaskasum on EUR 1.239m ehk P/E 18.9x. Tõsi, terve 2017 aasta normaliseeritud (kui IPO kulusid mitte arvestada) kasum võiks eelduslikult olla ehk ca EUR 1.5m, siis ettevaatav normaliseeritud P/E oleks 15.4x ehk mitte enam üle mõistuse kallis (eeldades ca 20%-list puhaskasumi marginaali, nagu 2017 H1, ning juhtkonna poolt antud EUR 7.6m käibe indikatsiooni).
Kui lisaks esmapilgul pigem kõrgetele kasumi suhtarvudele siia juurde lisada veel eeldatavalt vaid 1.3%line dividendi [b]bruto[/b]tootlus siis kindlasti ei ole tegemist hinnatasemega, mille peale investorid tormi jookseksid (prospektis viidatud, et varasemalt ettevõte maksnud neljandiku aasta kasumist välja dividendidena; 2017 eeldatav IPO järgne kasum võiks olla ca EUR 1.2m ehk DPS 0.08). Ehk IPO hinnatase sõelub kohe välja teatud osa investoritest, kes pärast esmast suhtarvudele otsavaatamist ei vaevu enam ettevõttesse edasi vaatama ja loobuvad IPOs osalemisest. Vaata Lauvinshi kommentaari üleval.
Tegemist on selgelt kasvu case'iga ning kõrge omakapitali tootlusega äriga ning sellest vaatest võivad kõrgemad P/E suhtarvud isegi õigustatud olla. Ka sarnane dividenditootlus pole midagi ennekuulmatut. Ka Olainfarm kauples veel mõned aastad tagasi stabiilselt ca 2%se dividendi brutotootluse peal ning ka Linda Nektar ja HansaMatrix on selles suhtes sarnased kaasused.
Tekib pigem küsimus, et kas ettevõte ei ole IPO käigus juba õiglaselt hinnastatud, ehk kas riski võtvatele investoritele on ka mingit tootluse potentsiaali sisse jäetud või mitte. Ja eriti veel arvestades pigem ettevõtte väiksusest madalaks kujunevat likviidsust järelturul.
Kuna a) väikeinvestori seisukohast on reeglina puhaskasum ning P/E suhtarv kõige olulisemad väärtuse näitajad ning b) käive ja puhaskasum on kaks peamist näitajat, mis on ettevõtte kohta kõige pikemalt kättesaadavamad ning c) nõuab kõige vähem agregeeritud eeldusi (sisuliselt vaid käibe kasv ja kasumi marginaal), siis kogu järgnev mõttekäik on ka vaid sisuliselt P/El põhinev.
Kas eeldatav kasv õigustab IPO hinda?
Kuna tegemist on nii story kui hinnastamise põhjal väga selgelt kasvu case'iga, siis võiks võtta vähemalt kolme aastase vaate ehk mõtiskleda kus kohas ettevõtte 2020 tulemused ja väärtus olla võiksid.
Käive. Ettevõtte enda indikatsioonide põhjal võiks käive 2017 ja 2018 aastatel kasvada ca 30% ning olla vastavalt EUR 7.6m ja ca EUR 10m. Arvestades varasemaid kasvumäärasid tundub täiesti teostatav tase. 2014, 2015 ja 2016 aastatel kasvas käive vastavalt 29.5%, 38.7% ja 39.7% ning H1 2017 käive kasvas samuti 37.8%. Viimase nelja aasta jooksul (2012->2016) on keskmine aastane käibe kasvumäär (CAGR) olnud 32.4%.
Pikemat prognoosi ei ole ettevõtte juhtkond välja öelnud, aga kuna 2018 aastaks kasvab käive eelduslikult juba ettevõtte jaoks üsna kõrge EUR 10m peale (pea 2x rohkem kui 2016 aasta 5.9m käive), siis võiks eeldada, et käibe kasvu protsentuaalne määr jääb 2018 aastale järgnevatel aastatel 30%st mõnevõrra madalamaks. Teisest küljest pole ka alust eeldada, et käibe kasv järsku peatub ning kui suuri ootamatusi ette ei tule, siis tundub realistlik, et ettevõte 2020 aasta käive võiks olla EUR 15m.
Kasumlikkus ja kasum. Vahemikus 2013-2016 oli ettevõtte puhaskasumi marginaal stabiilselt ca 13.7% (v.a. 2015 kui langes 10.7% peale). Kuid 2016 H2 ja eriti 2017 H1 hüppas kasumlikkus vastavalt 16.1% ja 19.9% peale. Eeldatavasti on suurem osa sellest tõusust tulnud uue tootmise live'i minekuga seotud efektiivsuse kasvust. Samas oleks liialt naiivne täielikult ignoreerida teatava IPO eelse window dressingu võimalust.
Ehk et viimase poole aasta jooksul saavutatud 20% puhaskasumi marginaal võib osutuda pikas perspektiivis pisut liiga optimistlikuks. Samas pigem reaalne, et tulenevalt varasemalt tehtud investeeringutest (uus tootmine) kujuneb see 2013-2016 aastate ca 13-14% tulemusest kõrgemaks. Ehk 18% võiks olla selline ettevaatlikum/realistlikum ootus. Ning kes optimistlikum võib eeldada ka 20% ja kõrgemat kasumlikkust. Sellise lihtsate eelduste põhjal võiks 2020 puhaskasumiks kujuneda 2.7m EUR (optimistidele EUR 3.0m).
| EURm | 2012 | 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | 2017E | 2018E | 2019E | 2020E |
| Käive | 1,910 | 2,337 | 3,025 | 4,196 | 5,862 | 7,600 | 9,800 | 12,300 | 15,000 |
| Puhaskasum | 0,138 | 0,322 | 0,411 | 0,448 | 0,803 | 1,216 | 1,764 | 2,214 | 2,700 |
| Kasumi marginaal | 7,2% | 13,8% | 13,6% | 10,7% | 13,7% | 16,0% | 18,0% | 18,0% | 18,0% |
| Käive kasv | 22,3% | 29,5% | 38,7% | 39,7% | 29,6% | 28,9% | 25,5% | 22,0% | |
| Kasumi kasv | 133,6% | 27,4% | 9,1% | 79,2% | 51,4% | 45,1% | 25,5% | 22,0% |
Väärtus. Kuna võib eeldada, et kasumi kasvutempo väljavaated pärast 2020 aastat on mõnevõrra madalamaks jäänud, siis võib eeldada, et see muutus peegeldub ka sellel ajahetke ettevaatava P/E suhtes. Kui IPO valuatsiooni 2017 ettevaatavat 15.4x P/E taset benchmarkiks võtta, siis sellest peaks kindlasti madalamaks jääma. Tunnetuslikult võiks vahemik 12-14x olla mõistlik.
Ehk realistlikult võiks Madara turuväärtus olla kolme aasta pärast vahemikus EUR 32.4-37.8m (optimistlikult EUR 42m) ning arvestades full dilutionit (hetkel teada juhtkonna motivatsioonipaketi raames plaan emiteerida 25.6k aktsiat) võiks siis aktsia hinnad olla kolme aasta pärast vastavalt EUR 8.6-10.0 (EUR 11.1). Aktsia hinna kasv IPO hinnast 6.25 võiks siis olla vastavalt 37-60% (opt: 78%). Aga kuna tulemused on ca 3 aasta kaugusel, siis teeb see lihtsustatult võttes investeeringu keskmiseks aastaseks kasvuks vastavalt 11-17% (opt 21%). Pisut dividende aastas juurde teeb pilti küll pisut ilusamaks, aga mitte oluliste suurusjärkude võrra.
Kui ka dividendid arvesse võtta, siis 3 aasta pärast EUR 8.60 aktsia hinna puhul oleks Madara fundamentaalsetest kaalutlustest (ja eeldusel, et aktsiad õnnestuks turul ilma suuremate probleemideta realiseerida) lähtudes sobilik investeering investorile, kelle aastane tulunorm on madalam kui 9.5%. Teisel puhul (hind EUR 10.0) tulumäär alla 13,65% ning optimistlikumal puhul alla 16,6%.
Kokkuvõtvalt on lihtsatel eeldustel põhinev fundamentaalne hinnang, et suhteliselt optimistliku stsenaariumi korral on ettevõtte IPO hinnastatud suhteliselt õiglase väärtuse tasemel - täiendavat tõusuruumi fundamentaalsetel kaalutlustel oodata ei ole kuid investeeritud kapital peaks aastate jooksul siiski kasvama. Iseasi, kas alla EUR 10m käibega Läti first north ettevõtte (mis saab ilmselt olema suhteliselt madala likviidsusega) puhul 16,6%-line tulumäär isegi liiga konservatiivne ei ole. Kohaliku väikeinvestori seisukohalt leidub ilmselt 10-20% aastase tootlusega samaväärse või madalamagi riskitasemega investeeringuid. Nii et ka pisut pikemas horisondis ei ole Madara IPO väikeinvestori vaatenurgast üleliia konkurentsivõimeline.
Miks võiks IPOs osalemist siiski kaaluda?
Kuigi IPO paistab nii lühiajalist kui pisut pikemaajalist perspektiivi arvesse võttes fundamentaalsest seisukohast kallis siis turu nõudlus ja pakkumine võivad aeg-ajalt ebaratsionaalsed olla ning see võib pakkuda lühiajalisi spekulatiivseid võimalusi.
Eriti arvestades asjaolu, et downside on pigem piiratud. Kui kogu turg (nii aktsia- kui looduskosmeetika turg) just kokku ei kuku, siis ettevõtte seisukohast on IPOs osalemise riskid suhteliselt piiratud. Pärast IPOt on ettevõtte aktsionärid kas ettevõtte asutajad või IPOs osalejad. Esimesed ei paista olevat huvitatud ettevõttest väljumisest (lühiajaliselt ka lock-up) ning teised ei ole mõistlikel majanduslikel kaalutlustel huvitatud aktsiate müügist alla IPO hinna. Peamine downside on eelkõige seotud alternatiivkuluga (kui aktsiatest ei saa madala likviidsuse tõttu lühiajaliselt lahti ning seetõttu jäävad parema tootlusega investeeringud tegemata).
Paralleele võiks otsida viimase 2 aasta jooksul LHV poolt börsile toodud mõnevõrra sarnase profiiliga ettevõtetest - Linda Nektar ja HansaMatrix. Kõigi kolme ettevõtte puhul (sh Madara) iseloomustab pakkumist pigem suhteliselt kõrge hind (näiteks jooksva aasta P/E põhjal), puhtalt tuleviku kasvu suunatud investeerimis-case, suhteliselt madal tootlusega dividendid (ca 1-2%) ning väga madal likviidsus.
Kui võtta kauplemise alguse turuväärtus emissiooni väärtuse proxyks, siis Linda Nektari alustas kauplemist emissioonile eelnenud viimase lõppenud aasta 17.6 kordselt kasumilt ja kui nüüd tagant järele targana hinnata, jooksva emissiooni aasta ettevaatava P/E (tegelikult ei olnud ettevaatav, sest konkreetset kasuminumbrit tol hetkel veel ei eksisteerinud) 13,0x tasemelt. HansaMatrixi puhul olid samad P/E numbrid vastavalt 6.4x ja 12.6x.
Hoolimata madalast likviidsusest on turul siiski tehinguid toimunud ning nii Linda Nektari kui HansaMatrixi puhul on hiljem LHV ka aktsiatele turutegijaks tulnud, mis tähendab, et teatav likviidsus siiski on olemas. Kui taas võtta kauplemise alustamise hind emissiooni hinna Proxyks, siis esimese kuue kuu jooksul oli Linda Nektarist võimalik väljuda vähemalt 10%-lise tootlusega (ehk aastabaasil vähemalt 21% tootlus) kokku EUR 3.6k mahus (ehk sisuliselt null likviidsus +10% tootlusel). HansaMatrixi puhul oli tulemus parem ja esimese kuue kuu jooksul oli vähemalt 10%lise tootlusega võimalik väljuda ca EUR 146.4k mahus (jättes välja ühe EUR 384.3k blokktehingu).
Likviidsus. erinevatel põhjustel (suhteliselt väike ettevõte, first north turg, pigem väike investorite ring) võib eeldada et esimese hooga ei kujune Madara aktsia likviidsus börsil sarnaselt Linda Nektari ja HansaMatrixiga väga kõrgeks. Samas on ka paar väga selget võtmeerinevust miks Madara likviidsus nendest kahest paremaks võiks kujuneda. Esiteks, Madara puhul on tegemist avaliku pakkumisega samas kui Linda Nektari ja HansaMatrixi puhul oli tegemist suunatud pakkumistega ning sellele järgnenud aktsiate noteerimisega (ehk võimalike investorite ring oli juba eos kitsam). Teiseks, tegemist on ettevõttega mille toode on suunatud lõpptarbijale ja Madara nimi on kohalikule väikeinvestorile tuttav, erinevalt Linda Nektarist või HansaMatrixist.
Valuatsiooni võrdluses on käesolev Madara IPO selgelt kallim (eeldatav jooksva aasta ettevaatav P/E ca 19.2x) ning sellest tulenevalt võiks tõusupotentsiaal olla ka Linda Nektarist ja HansaMatrixist madalam. Kui üks silm kinni pigistada ja sellest asjaolust optimistlikult mööda vaadata (ning kõik fundamentaalsed argumendid samuti kõrvale heita) ja eeldada, et Madara likviidsus saab olema kõrgem kui HansaMatrixil, siis võiks eeldada, et esimese kuue kuu jooksul võiks Madarast rohkem kui 10%-lise tootlusega väljuda kokku rohkem kui EUR 150k mahus. Kui hästi läheb siis ehk isegi EUR 200-300k mahus. Aga seda tuleks võtta kui väga subjektiivset kõhutunde hinnangut.
Osaline emissioon ja suurem pott. Juhul kui turul ei ole pakutud valuatsioonil piisavalt huvi toimub alamärkimine (mis tundub IPO hinda arvestades tundub täitsa võimalik stsenaarium). Näiteks, kui eeldada, et pakkumine märgitakse täis vaid 30% ulatuses ning ettevõte otsustab ka selles mahus aktsiad emiteerida ja proportsionaalselt pakkumises kirjeldatud mahus, siis kuulub emissioonis osalenud aktsionäridele proportsionaalselt suurem osa ettevõttest. Sellisel juhul paraneb ülal toodud eeldustel arvutatud keskmine aastane vara väärtuse kasv juba vahemikkudesse 15-21% (opt: 26%). Dividendidega arvestatult nõutavad tulumäärad vastavalt stsenaariumitele (2020 Kasum EUR 2.7m ning P/E 12x, 14x; Optimistlik Kasum EUR 3,0m ning P/E 14) 12,3%, 16.6% ning 19.6%.
Kokkuvõtvalt on tegemist tugeva väike-ettevõttega, millel on perspektiivi kasumit järgnevate aastate jooksul oluliselt kasvatada. Väikeinvestori seisukohast on aga kahjuks tegemist pigem liialt agressiivselt hinnastatud IPOga nii lühiajalisest kui pikemaajalisest vaatest. Varasemate näidete varal võib IPO pigem väikeste summadega (mitte sajad tuhanded) pakkuda piiratud riskiga mõistlikku lühiajalist tootlust. Kes optimistlikult ettevõtte kasumi kasvu nägemust usub/jagab ning otsib oma portfelli täiendavat kohta kuhu kapitali aastateks parkida siis ka sellisel juhul võib olla tegemist mõistliku investeeringuga sest suurusjärgus 10% aastast kasvu järgneva kolme aasta jooksul tundub täiesti usutav.
Kuna LHV on MADARA emissiooni korraldaja, siis tulevad nad meile ka külla:
23.10 kell 17.30 Investor kohtub: MADARA Cosmetics
23.10 kell 17.30 Investor kohtub: MADARA Cosmetics
Kas see üritus on siis 23.10 või 24.10 ?
ukl
Kas see üritus on siis 23.10 või 24.10 ?
23.10. Vabandan eksituse pärast.
Joonas Joost
Viimase 12 kuu puhaskasum on EUR 1.239m ehk P/E 18.9x. Tõsi, terve 2017 aasta normaliseeritud (kui IPO kulusid mitte arvestada) kasum võiks eelduslikult olla ehk ca EUR 1.5m, siis ettevaatav normaliseeritud P/E oleks 15.4x ehk mitte enam üle mõistuse kallis...
.... kuna a) väikeinvestori seisukohast on reeglina puhaskasum ning P/E suhtarv kõige olulisemad väärtuse näitajad
Lihtsalt meeldetuletuseks, et kui FB tegi IPO-t, siis 100B USD turuväärtuse juures oli P/E kuskil 85 kandis, hetkel on need näitajad 500B USD ja P/E=38. Selliseid näiteid võib tuua päris mitmeid, kus P/E suhtest lähtumine pole olnud kõige parem otsus, alustades Applest, lõpetades Amazoni või Ferrari-ga.
Kui me vaatame, mis kosmeetikamaailmas toimub, siis tuntud tegijad nagu The Estée Lauder kaupleb hetkel P/E=33 ning P/S=3.4, Inter Parfum P/E=32 ning P/S=2.3, Nu Skin Enterprises P/E=21 ja P/S=1.5, Coty Inc P/E=-25 ja P/S=1.65 ning kõige suurimal tegijal L'Orealil on P/E=28. Seega ma ei ütleks et Madara P/E väärtused oleks kuidagi agressiivselt hinnatud hinnatud, seda eriti tugevalt kasvava ja väga tugevat meeskonda omava ettevõtte puhul. Isegi stabiilse Tallinna Kaubamaja P/E on 15 kandis. Isiklikult arvan et tulevasi aktsionäre peaks peamiselt huvititama, et kui palju suudetakse veel samas tempos kasvada ning uusi turge vallutada, sest konkurents on selles vallas küllaltki korralik.
Disclaimer: ei oma aktsiaid ega plaani osaleda ka IPOs.
Väike vahe on ikka sees, kas tegu on ülemaailmselt tuntud brändiga ja oma valdkonna turuliidriga või alles algusfaasis ebalikviidse Ida-Euroopa turu väikse üritajaga, kelle sarnaseid on turul jalaga segada. Sarnaseid kordajaid ei saa siin eeldada, pigem jääb Madara aastateks ikka siinsete kordajatega kauplema. Vaevalt Madara kliendid ka suure hurraaga nende aktsiaid ostma tõttavad, seda võib-olla ebaratsionaalsemat tuge aktsiahinnale pole eriti oodata. Baltikumi väiksed ebalikviidsed ettevõtted kauplevad pigem PE 10 kandis kui sedagi.
Täitsa nõustun, et madal likviidsus võib aktsiale probleemiks saada. Peale IPO algust võib aktsiaga kauplemine varjusurma minna ning alles siis aktiveeruda, kui P/E tasemed 10ne ja dividend yield 5-6% kanti on liikunud.
Onu OttJoonas Joost
Viimase 12 kuu puhaskasum on EUR 1.239m ehk P/E 18.9x. Tõsi, terve 2017 aasta normaliseeritud (kui IPO kulusid mitte arvestada) kasum võiks eelduslikult olla ehk ca EUR 1.5m, siis ettevaatav normaliseeritud P/E oleks 15.4x ehk mitte enam üle mõistuse kallis...
.... kuna a) väikeinvestori seisukohast on reeglina puhaskasum ning P/E suhtarv kõige olulisemad väärtuse näitajad
Lihtsalt meeldetuletuseks, et kui FB tegi IPO-t, siis 100B USD turuväärtuse juures oli P/E kuskil 85 kandis, hetkel on need näitajad 500B USD ja P/E=38. Selliseid näiteid võib tuua päris mitmeid, kus P/E suhtest lähtumine pole olnud kõige parem otsus, alustades Applest, lõpetades Amazoni või Ferrari-ga.
Sa võrdled piltlikult öeldes õhust raha tegevat ettevõtet päris tootmisettevõttega. Lisaks ei olnud ka FB algus midagi roosilist, selgelt oli IPO ikkagi ülehinnatud tolle hetke kohta, mida näitas ka aktsiahinna sisse saamine. Hiljem kui kasumiteenimismudeli paika loksutasid, tuli ka aktsiakasv.
Madarat võiks pigem võrrelda Olainfarmi toidulisandite äriga, mille mingi aeg tagasi soetasid. Laiemas pildis võid lihtsalt suhtarve Olainfarmi omadega võrrelda regiooni mõttes.
Teeme MADARA investorkohtumisest ka Facebooki otseülekande.
Riia börs lubas MADARA Cosmetics First North alternatiivturule:
Esimene kauplemispäev 10. november 2017
Sümboliks MDARA.
Börsiteade.
Esimene kauplemispäev 10. november 2017
Sümboliks MDARA.
Börsiteade.
Lisaks meie juures olevale investorkohtumisele teeb ettevõte ka veebiseminari 16.10 kell 15.30. Info ja registreerimine
Alates tänasest saab märkida AS “MADARA Cosmetics” aktsiaid. Pakutavate aktsiate arv on 482 220. Ülemärkimise korral on ettevõttel õigus pakutavate aktsiate arvu suurendada 48 222 aktsia võrra, st kuni 530 442 aktsiani. Ühe aktsia märkimishind on 6,25 eurot.
LHV kliendid saavad märkimises osaleda kas kliendikontorites või internetipangas jaotuses "Raha kasvatamine" -> "Väärtpaberite märkimine". Märkimine on avatud 16. oktoobrist kuni 3. novembrini 2017. a kuni kella 14:30-ni. Tehingu väärtuspäev on 9. november 2017. a.
LHV kliendid saavad märkimises osaleda kas kliendikontorites või internetipangas jaotuses "Raha kasvatamine" -> "Väärtpaberite märkimine". Märkimine on avatud 16. oktoobrist kuni 3. novembrini 2017. a kuni kella 14:30-ni. Tehingu väärtuspäev on 9. november 2017. a.
Sander Pikkel
Lisaks meie juures olevale investorkohtumisele teeb ettevõte ka veebiseminari 16.10 kell 15.30. Info ja registreerimine
Seminari salvestus on nähtav siit.
One guy told me some ugly fact about recent history of Madara Cosmetics: increase of share capital right before IPO... So - according to databases and official information, current owners issued 2148200 shares with nominal value Eur0.10 and bought them for nominal price at the end of August 2017 (24.08.2017.). Now they offer us total share price which is 62.5x more than owners bought by themselves. Are you willing to invest your money now?
Here is the statement: https://www.firmas.lv/news/post/news59a67082a62ed+_Madara_Cosmetics__palielina_pamatkapitālu_par_vairāk_nekā_200_000_eiro
Here is the statement: https://www.firmas.lv/news/post/news59a67082a62ed+_Madara_Cosmetics__palielina_pamatkapitālu_par_vairāk_nekā_200_000_eiro
I would say that this is no event as it was done before IPO not after.
Lauvinsh
One guy told me some ugly fact about recent history of Madara Cosmetics: increase of share capital right before IPO... So - according to databases and official information, current owners issued 2148200 shares with nominal value Eur0.10 and bought them for nominal price at the end of August 2017 (24.08.2017.). Now they offer us total share price which is 62.5x more than owners bought by themselves. Are you willing to invest your money now?
Here is the statement: https://www.firmas.lv/news/post/news59a67082a62ed+_Madara_Cosmetics__palielina_pamatkapitālu_par_vairāk_nekā_200_000_eiro
You (and the one guy who told you about the fact of share issue) appear to have misunderstood the essence of this share issue.
The changes in share capital prior to the IPO were done precisely for the IPO and not for the benefit of the current owners. The company issued new shares by way of bonus issue converting retained earnings to share capital. The owners did not buy any shares. The detailed breakdown of the undertaken steps and explanations are described in the prospectus, page 43.
A quick and rough calculation suggests that if the company had not made any changes in their shares and share capital structure in 2017 the number of shares they could have offered in the current IPO (assuming the same valuation) would only have been about 630 and at the price of c.a. 5275 EUR/share. This is the reason they had to make such changes.
Also, it is incorrect and totally arbitrary to compare nominal price with offer price in such a way you have done. Offer price effectively consists of nominal (EUR 0.10) and premium (EUR 6.15). For example, under the same logic you would never buy, for example, Olainfarm's shares at the current market price (EUR 10.30) as their shares' par value is only EUR 1.40.
Millegi pärast tundub endale, et selle boonusemissiooniga tõmmati ka IPO korraldajalt LHV-lt vaip jalge alt ära. Prospektis sisalduvad aruanded ei olnud sellega arvestanud. Tõenäoliselt määrati ka IPO hind 30.06.17 aruande põhjal.
Tuletan meelde, et täna kell 17.30 on meil külas ettevõtte juhatuse liikmed, et oma ettevõtet tutvustada ja IPO-st rääkida. 23.10 kell 17.30 Investor kohtub: MADARA Cosmetics